自愿性信息披露应当遵循“底线规则”

新证券法在完善强制信息披露规则的同时，简明扼要规定了自愿性信息披露规则，允许并鼓励信息披露义务人自愿披露与投资者做出价值判断和投资决策有关的信息。此次修法适应了信息披露电子化和多元化的趋势，满足了信息披露义务人对外宣传需求，有助于投资者更多了解上市公司，但也为信息披露义务人设置了新的义务，为信息披露监管提供了新的工具。

一、强制信息披露规则的有益补充

证券市场向来存在信息不对称的困局。为缓和信息不对称给投资者和证券市场造成的不利影响，新证券法同时规定了强制性和自愿性信息披露规则。其中，强制信息披露的目的是让投资者和市场获得与证券价格有关的基本信息。凡是可能对股票或债券“交易价格产生较大影响的重大事件”，都属于强制披露事项。自愿披露的信息仅限于“与投资者作出价值判断和投资决策相关的信息”，是否披露该信息，由信息披露义务人自主决定。

强制性和自愿性信息披露规则，共同构成了“充分披露原则”的两大主干规则。上市公司往往被迫披露必须披露的信息，却时常愿意主动披露其他信息。在强制披露信息之外的信息，只要有利于投资者作出价值判断和投资决策，在立法上就应当允许乃至鼓励披露。2002年《上市公司治理准则》即规定上市公司应主动、及时地披露所有可能对股东和其他利益相关者决策产生实质性影响的信息。2005年《上市公司与投资者关系指引》明确提出“充分披露原则”，并认可上市公司主动披露投资者关心的其他信息。然而，上述两个规范性文件的位阶较低、角度有异、表述有别，公司在落实中容易出现偏差。在总结域内外立法和实践的基础上，新证券法正式确认“自愿性信息披露”的法律地位，使之成为强制信息披露的重要补充，实乃重大进步。

二、厘清自愿性信息披露的边界

根据新证券法，自愿披露的信息主要是“与投资者作出价值判断和投资决策有关的信息”，而不能是对证券“交易价格产生较大影响的重大事件”。然而，新证券法所称“有关”与“较大影响”带有主观色彩，“价值判断和投资决策”与“交易价格”的界限也未必总能划清，因此，既可能出现将强制披露的事件按照自愿原则予以披露，也存在将自愿披露的信息视同强制披露的信息。

为了便于上市公司更好履行信息披露义务，新证券法第80条采用了“概括+列举”方式界定了强制披露的信息范围。该条第1款规定的基本标准是“价格重大影响”，第2款则列举了12种强制披露的信息，共同反映了“价格较大影响”的要求。除此以外的信息均属于自愿披露的信息范围。结合域内外实践，自愿披露的信息主要有三：一是，公司形象、长期战略、社会责任、投资者关系及与公司治理相关的其他事项等；二是，回答投资者提问时披露的信息；三是，不会对证券交易价格产生较大影响的其他事件或信息。

然而在实践中，由于投资者理解披露信息的角度、能力均不同，有时自愿披露的信息也会影响到证券价格。上市公司站在自己立场上，很容易对自愿披露信息采用选择性披露的做法，“报喜不报忧”反映了部分自愿性信息披露的“通病”。以新冠肺炎疫情期间的“蹭热点”为例，有的公司随意发布研发或者计划研发药物或疫苗、生产或拟生产防护用品等信息，但既不说明是否或能否获得批件，也未说明何时投产或产量，更未说明是否对经营业绩产生影响，造成了投资者误解。严格来说，“蹭热点”的部分信息与证券交易价格直接有关，同样应当遵守证券法关于信息披露的基本原则。

三、守住自愿性信息披露的底线

信息披露虽有强制和自愿披露之分，但只要信息披露义务人作出披露，就必须在内容上严守“真实、准确、完整”的要求，在程序上秉持“及时、公平”的立场，并避免与法定信息披露的冲突。从实践来看，部分自愿信息披露在程序公平性和内容完整性上都存在不同程度的欠缺，两者不仅应当成为上市公司的关注重点，也应当成为证监会和交易所的监管重点。

上市公司目前主要采用三类自愿披露渠道：一是，符合证监会规定条件的媒体、交易所“互动易”“e互动”平台；二是，上市公司官网、微博、微信等自媒体；三是，上市公司召开业绩说明会和接受采访调研等。三类渠道在功能和公信力上差异甚大。如“互动易”“e互动”是交易所运行的平台，影响力较大；公司官网、微博、微信等由公司主导的披露平台，除少数“明星公司”外，受众较少，影响力较小，传播局限性大。

为了公平保护投资者利益，自愿性披露应当主要围绕公司形象、长期战略、社会责任、投资者关系以及与公司治理相关的其他事项等，避免不实或误导性陈述生产、经营、财务等信息；与此同时，公司董秘应当认真负担自媒体信息披露的审查责任，既要避免与法定信息披露的冲突，也要确保自愿披露实现及时和公平保护投资者的目的，避免给公司和投资者利益造成损害。

（作者系中国人民大学民商事法律科学研究中心研究员，法学院教授）